«Нет покоя голове в венце»:
разговор с Джеком Боглом - 2
Сегодня в выпуске:
- «Нет покоя голове в венце»: разговор с Джеком Боглом - 2
- Ближайшие вебинары на FinWebinar.ru:
* * *
Лоуренс Сигел
Источник: Advisor Perspectives
22 января 2018 г.
Перевод для AssetAllocation.ru
Окончание. Начало здесь.
«Деньги - требовательная госпожа»
Мы оба знаем много людей, которые стали миллиардерами в индустрии управления фондами. Они заслужили это честно и справедливо. Тем не менее, есть что-то странное и привлекательное в старомодной идее человека, который становится умеренно богатым и не более, управляя деньгами других людей. Как врач или юрист, инвестиционный управляющий может думать о себе как о профессии. Насколько мы далеки от этого?
Деньги – требовательная госпожа. Вознаграждение руководителей в нашей стране совершенно вышло из-под контроля.
Консультанты по вознаграждениям запустили процесс «раз, раз, и в дамках!», используя удачную фразу Уоррена Баффета. Никто не хочет, чтобы их CEO был в числе последних по размеру вознаграждения, храни Господь, поэтому ему повышают выплаты, двигая вверх. Как следствие, другой CEO опускается вниз, как это и должно быть, и тогда совет директоров говорит: «Нет, не должен быть наш старый добрый Гарри в числе неудачников! Он, определенно, достоин высокого вознаграждения». Поэтому процесс повторяется. Бинго!
Этот процесс стал основой вознаграждения руководителей в США, и это возмутительно – моральное возмутительно, социально возмутительно. Это неправильный способ для запуска справедливого план вознаграждения.
Я точно не знаю, что с этим делать. Мне хотелось бы надеяться, что в эту новую эпоху, в которую мы вступаем, где фонды станут намного более прозрачными – и Vanguard добился огромных успехов в этой области – мы создадим совершенно новую основу для вознаграждения руководителей. В идеале это должно было бы быть связано с доходностью на общий капитал. Если отрасль в целом получает 11% прибыли на общий капитал, вам не платят, пока вы не заработаете 11% на капитал вашей компании – ничего. Вы можете получать зарплату, но никаких бонусов, пока вы не сможете принести своим инвесторам доходность на капитал выше, чем доходность на капитал у индустрии. Критерием вознаграждения не должна быть цена акций. Цена акций – самая вводящая в заблуждение вещь в мире, поскольку она слишком часто отклоняется от внутренней стоимости фирмы.
Вознаграждение – одна из больших проблем, которая была в центре дискуссий по корпоративному управлению еще со времен, когда Берли и Минз написали свой классический труд «Современная корпорация и частная собственность» в 1932 году.
Стоимость, рост и умная бета
Если скрестить индексный фонд с активным управлением и получить потомство, то вы получите то, что сегодня называется smart-beta. Насколько мне известно, это просто факторное инвестирование, которое появилось в академическом мире в конце 1970-х и начале 1980-х годов с акциями малой капитализации, что стало первым фактором, который появился, а затем инвестициями в стоимость. Является ли факторное инвестирование хорошей идеей? Я сам – инвестор, ориентированный на стоимость, но это не помогло мне победить рынок. Премия за стоимость приходит и уходит, а иногда она становится отрицательной на долгое время, как это было недавно. Что из этого может выйти? Вы являетесь стоимостным инвестором, или вы полагаете, что держать широкий рынок, включая акции роста, более правильно?
Широкий рынок намного лучше почти для каждого инвестора по одной важной причине: взаимосвязь между ростом и стоимостью изменяется. Рис. 1 ниже показывает, начиная с 1928 года, взаимосвязь между долларом, инвестированным в самом начале в акции роста и акции стоимости. (Индексы роста и стоимости представлены CRSP) Я использовал этот график в презентации на семинаре JOIM 2017 года в Бостоне в сентябре прошлого года.
К концу этого периода стоимость более чем в 5,5 раз обогнала рост. Вот откуда проистекает тезис о том, что стоимость превосходит рост.
Но разве большая часть прибыли не была получена в далеком прошлом?
Вот именно. Фокус здесь в том, что, если вы вернетесь в 1983 год, соотношение также было около 5,5. Другими словами, стоимость и рост показали одинаковые результаты за последние 34 года. Что-то изменилось в начале 1980-х годов – вероятно, тот факт, что стоимость была пересмотрена, чтобы отразить ее прошлое превосходство.
Если вы посмотрите на Рис. 1, то вы увидите, что изменилось. В 1972 году наблюдался общий восходящий тренд, когда стоимость показала доходность 10,7%, а рост - 8,8%. Затем картина стала изменчивой и непредсказуемой. С 1972 по 1988 гг. стоимость показал 15,8% годовых против 7,3% годовых, а затем рост показывал лучшие результаты, с 1988 по 1999 гг., 21,3% против 15,9%. Затем акции стоимости показали стремительный взлет, который закончился в 2006 г., и с 2007 года лучше себя ведут акции роста.
С учетом всех этих колебаний, для инвестора очень странно выбирать стоимость. Инвесторам не стоит пребывать в уверенности, что стоимость выиграет в долгосрочной перспективе, по очевидной причине. Если все «знают», что стоимость лучше, чем рост, то цены акций стоимости в результате растут относительно акций роста, снижая последующую доходность акций стоимости; а цены акций роста снижаются относительно акций стоимости, приводя к дальнейшему росту доходности. Похоже, что рынок слишком часто не знаком с этой моделью.
Когда вы смотрите на Рис. 1, вы видите с 1928 по 1972 гг. постепенный восходящий уклон в пользу стоимости. Затем график скачет вверх и вниз, в боковом тренде, большие падения, небольшие падения, неравномерно. Так же, как факторное инвестирование, стоимостное инвестирование, ставшее популярным пару лет назад, падает на первый взгляд. В прошлом году акции роста выросли на 21%, а стоимости – на 14%.
Стоимость может быть правильным подходом в будущем, но зачем играть в азартные игры? Тем не менее, еще в 1993 г. я решил, что инвесторы должны иметь право выбора между ростом и стоимостью. Это не имело никакого отношения к факторному инвестированию.
Но как индексные фонды роста и стоимости могут не иметь никакого отношения к факторному инвестированию? Ведь это два самых основных фактора?
Моя идея в то время заключалась в том, что если вы накапливали деньги на росте, то у вас более высокая доля дохода не облагается налогом; а более низкая доля дохода облагается налогом. Затем, когда вы подбираетесь к выходу на пенсию, вы переходите к стоимости, где у вас будет ниже волатильность, и выше компонент дохода в вашей доходности. В ранних годовых отчетах я предупреждал, что вы не должны торговать туда и обратно между двумя фондами. Никто не знает, что окажется лучше в течение следующих 25 лет. Если бы мне нужно было угадать, я бы предположил, что они покажут одинаковые результаты.
Что произошло за эти 25 лет, начиная с 1993 года? Как фонды роста, так и фонды стоимости имели 9% доходность. Это индексные фонды роста и стоимости Vanguard, которые несколько отличаются от индексов CRSP на Рис. 1. Однако средний инвестор в наш индексный фонд роста заработал 5%, и средний инвестор в наш индексный фонд стоимости заработал 5%. Для сравнения: если бы два фонда использовались для накопления с самого начала, вы получили бы 9% доходность по каждому из них. Переключаясь туда и обратно, вы получили 5% доходность, и представьте, какая разница получилась с учетом сложного процента от разницы между 5% и 9% за 25 лет.
Как вы объясняете ужасные результаты инвесторов в сравнении с фондами, которыми они владеют? Как инвесторы могут настолько плохо выбирать время входа-выхода или факторы?
Далее...
* * *
И напоминаю, что большой вебинар про распределение активов - "Инвестиционный портфель" - начинается уже в понедельник, 4 июня. Если вы планируете принять участие, пожалуйста, не затягивайте с регистрацией и оплатой. Ссылки ниже.
Ссылки для регистрации на ближайшие вебинары:
Поделитесь этой информацией с друзьями и знакомыми, которым она может быть полезна.
Обсудить: Живой Журнал, Facebook, ВКонтакте, Telegram, Twitter, YouTube
Успеха вам!
Если вы хотите задать вопрос или поделиться своими мыслями, пишите Сергею Спирину.
Имейте в виду, что письма могут цитироваться с указанием имени автора и адреса его электронной почты, если не оговорено обратное.
Приглашаю вас принять участие в обсуждении материалов рассылки на форуме сайта Центр Финансового Образования.
